​不动产基金也叫私募地产基金，是根据英文Private Equity Real Estate来的，简写叫PERE。著名的黑石集团Blackstone，就是全球排名最高的PERE公司。

PERE虽然也是地产基金，但是没有另一个词REITs一样为国人所熟知。不过，随着我国房地产市场的发展，PERE被提到的频率也在逐渐提高。

PERE和REITs的区别不是我们今天讨论的重点，想必也不是大家会有兴趣的话题。我们今天关注的是PERE公司们的动向，准确地说，是今年以来它们在英国房地产投资的案例。

由于不动产基金公司们是房地产投资市场的绝对主角，所以它们现在在做的事，常常代表了未来一段时间房地产市场上大资本追逐的热点和趋势。跟着他们，往往能比较容易看出细分市场的趋势。

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公司筛选和投资情况

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不动产基金公司有很多，我们只看规模最大的10家。

根据PERE同名的专门网站统计，我们可以很容易地选择2019年规模排名前10的不动产基金公司，其判断标准是5年来的募资总额。值得一提的是，虽然不是前10，但是我国香港的基汇资本（Gaw Capital）在这份名单上排名17，比老牌豪门铁狮门（Tishman Speyer）还要高，也是全亚洲第一的公司。

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不过，上图这些公司并非每一个今年都在英国进行了投资，比如Angelo Gordon和PIMCO，就暂时看不到动作；而另外一些，比如Carlyle Group，虽然进行了投资，但却不是房地产相关（Carlyle收购了英国高街时尚品牌END）；还有一些，比如Cerberus Capital无法看出来具体操作（通过子公司和其他公司合伙收购了酒店资产包）；种种这些都不在我们专门的讨论范围内，我们只追踪有明确标的和价值的投资。当然如果某个细分市场的确有这些大资金投资，只是细节不明（比如GLP在产业物流和Cerberus Capital在酒店），我们也会提一提。

迄今为止，诸公司在英国房地产相关的投资总额达到了67.49亿英镑，其投资细分市场及该市场所占投资总额比重如下图所示。

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我们可以很容易地看出产业物流地产和酒店休闲地产的投资额非常高，两者相加就超过了总投资额的70%。不过，酒店休闲类实际上只有一桩交易，即黑石和喜达屋资本联合收购Bourne Leisure。

根据上图列出来的5个不同的类别，我们来对这些市场上具体的投资案例做呈现和分析。

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产业物流

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投资者：Blackstone/GLP/AEW

从能够公开的数据来看，产业物流方面最大的投资者就是黑石集团，其投资总额达到了19.58亿英镑，占这个领域所有投资额的99%以上。

GLP的投资主要是一块用于开发物流园的土地，位于英国Crawley的Manor Royal产业区。这块地不算特别大，总面积是8英亩，约合32375平米，GLP预计将要在此兴建一座14771平米的中型集装箱基地（“中型”是用于描述集装箱，并不是描述基地）。

AEW的投资其实非常少，只有1500万英镑，收购了一座位于英格兰东南萨福克郡的物流园，目前的租客是著名的物流公司DHL。

其中黑石和AEW的情况如下表所示：

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黑石在产业物流房地产投资方面是绝对的巨头。纵观所有的不动产基金巨头，能在英国的产业地产上投资接近20亿，资产数额超过60处的只有黑石一家而已。当然黑石购买的这些资产也并非全部都是产业物流，比如说St Modwen，其实是一家公司而不是物流园或者物流资产包，其主营业务之一是物流园建造和管理，但也同时做住宅建造和土地（储备土地，即Strategic Land）买卖。但黑石收购它，主要还是因为其运营和建造的物流园，因为这是它相比于其他住宅建筑商（Housebuilder）的唯一不同点。

除此之外，黑石的资产也不全都在英国，比如从Infra Red收购的50处资产，总共包括了20万平米的仓储面积，其中有14.86万平方米在英国，另外5万多平米的面积在法国。不过总的来说，黑石的这些收购，绝大部分都算是英国产业物流的投资。

但黑石其实并不只是单纯地借着新冠疫情这一轮爆发式的远程购物潮而顺势投资的。

黑石的投资手笔明显比其他不动产基金公司大得多，是因为黑石想要整合出一张泛欧洲的，专为解决物流“最后一公里”配送问题的大网，大量的物流园就是联结整张网的网点。

黑石给这张网取了个名字：Mileaway，正合“最后一公里”的含义。Mileaway为所有想要进行电商业务的公司提供可能的仓储物流空间租赁服务，其核心竞争力在于拥有的仓库位置均相当接近物流的终端人群。

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物流地产会在疫情后起飞，这是大部分人所公认的；但直接通过大量的物流资产收购整合成一门新的生意，黑石可以说比预判还要更进一步。

英国的物流地产吸纳量在2020年比历年的平均水准高出了80%，这股势头之下，2021年第一季度的物流地产供应量就已经跟2020年全年总和一致，因此即便是黑石这样掌握着数千亿美元的世界第一大公司，要通过市场占有率来取胜显然也很难，因为市场实在太大，供给实在太多。

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当然黑石也可以只安安分分地做一个仓库的大房东，买下仓库之后租出去坐收租金即可，反正欧洲的电子商务市场还有大量的空间和潜力（欧洲网购渗透率还不到60%，而且这个渗透率是每年网购至少1次的渗透率），租客是源源不断的。

但黑石显然不想就此放弃一次大造化，因此它的做法凑够了一定的资产规模之后，就推出整合资源的平台（Mileaway），跳出买房收租的模式，而是亲自掌握运营端，将自己的影响力深深渗透到物流上最关键的“最后一公里”环节中去。

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酒店和休闲

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投资者：Blackstone/Starwood

黑石和喜达屋实际上是共同购买了一个标的——Bourne Leisure，购买所用的资金杠杆是由双方共同提供的。

Bourne Leisure是一个拥有56个酒店和游乐场，合计25000套客房的酒店集团，而由于其规模的庞大，收购总额也达到了30亿英镑之多，是今年黑石在英国商业地产领域最大的一笔投资。

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值得一提的是，黑石这一次的收购融资渠道并不是银行，而是黑石自己的贷款机构和喜达屋资本，这也是现如今市场上的次级贷款机构正在发展的见证。这些贷款机构既然能给黑石这样大型集团的数十亿英镑的收购贷款，自然也可以给千千万万的更小规模的同类收购贷款。这种融资渠道多元化的情况有助于商业地产市场的加速发展，尤其有可能在未来银行收紧银根时对冲因此而导致的商业市场投资热度下降的问题。

根据德勤的统计，英国在次级贷款市场上是全欧洲体量最大，最发达的国家，因此这也侧面体现了英国地产投资环境的一个优势。

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至于为什么要花巨资收购Bourne Leisure这样大的一个酒店集团，我们能看到的大概就是黑石一贯的“抄底”投资偏好以及英国酒店市场相对于其他欧洲国家市场的复苏情况更好两点，其中英国之所以能够在酒店复苏上好于其他国家，与英国疫苗接种工作开展最快有很大的关系。

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至于为何收购Bourne Leisure是一种“抄底”式投资，这是我们的一种猜测，但这并非全无理由的猜测，理由主要来自Bourne Leisure旗下的Butlin’s和Haven Holidays。

Butlin’s是Bourne Leisure的招牌之一，我们可以简单地将它理解为英国的长隆主题乐园。与长隆类似，这家公司也在英国多地设有综合的大型游乐园，而且还就在新冠来临前的几年里，斥重金打造升级了好几个园区。

Bourne Leisure的升级是一种由上到下的延续，就在Butlin’s的翻新升级即将完毕时，另一个牌子Haven Holidays的主题乐园也开始升级了，而且有的还开始得相当晚。

以其在威尔士的一家游乐场为例，升级的工作在2020年1月的时候才开始，赤字1300万英镑。而大家都知道三个月后此地将经历什么，不得不说这的确是个悲剧。

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黑石是一家不动产基金公司，如果按照不动产的方式去评价收购的开价，那么最常用的就是用现金流折算出资产价值，但像上文这种投入了1300万更新设备的情况，实际应该产生的在现金流上的效益是没产生出来的，没产生出来就没法体现在折算里，就算大家都知道肯定能在未来产生效益，这个钱也可能没法反映在收购价格上。

从这个角度来说，黑石就可能是“抄底”了。

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REIT

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投资者：Starwood Capital

Starwood的中文名叫喜达屋资本集团，很容易让我们想起同名的酒店业巨人喜达屋，对其了解多一些的人还会知道它本身也已经被更大的集团万豪给收购了。不过，万豪收购的喜达屋仅是酒店而已，喜达屋资本并没有收到影响。

但喜达屋资本由于和喜达屋酒店的关系，自然在进行不动产投资时对酒店类资产会有一种天生的倾向。这次购买的RDI REIT也是一个包含了酒店等多个不同资产类别的地产基金。

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RDI旗下有很多种不同的资产,但其中最大的一个单项仍然是酒店，想必这是喜达屋收购它的重要原因，但它也同时具备与酒店类的市场价值相差不多的写字楼、物流和零售资产，因此也有可能是喜达屋这种老牌的、有某一类专门投资类别的资金转向多元化发展的产物。

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至于为什么某些基金会转向多元化，疫情导致的单一资产类别脆弱的抗风险性应该是一个重要原因。

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零售地产

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投资者：Brookfield Asset Management/AEW

Brookfield Asset Management简称BAM，是加拿大最大的不动产基金公司。BAM近年来在英国的投资算不上特别活跃，但却在2021年投入了3.3亿元英镑来收购一个零售资产包，有点出乎意料。

相比之下，AEW的投资单数很多，投资金额却很小，这要归结于AEW本身虽然是一家巨大的不动产基金，但是其英国的基金AEW UK Capital REIT却并不很大，只有1.5亿的规模。

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其中BAM的交易是否属于抄底不得而知，但AEW却的确是用很便宜的价格收购了Arrow Point Retail Parks和Chelmsford的商场，Arrow Point的收购价更是仅有每平方英尺88英镑，最终使得资本化率达到了8.7%之高，相比于主流的零售类地产资本化率高了将近250个基点。

但Arrow Point的租客其实并没有表现出多少衰败的景象，这座购物公园是满租的。我们认为这也许是少见的疫情导致的“甩卖”（Force Sale），或者是卖家出于莫名的恐惧而错误地报价了。

实际上，根据英国统计局的数据来看，像BAM和AEW收购的这种以购物公园（Retail Parks）为主的资产，疫情期间表现并不算特别差，在今年的9月份之后，当购物中心和高街的商业表现还经历起伏不定的波动时，购物公园们的顾客流量已经和疫情前差不太多了，并且在去年11月时创出了比疫情时更高的成绩。这应该也是BAM和AEW的收购理由之一。

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除此之外，在2020-2021年出台的规划法新政策也给零售类的地产带来了不少新的机会，因为现在许多零售类用途的建筑可以比较容易地进行重置（Repurpose）了，它们可以经由新的PDR规定转化成其他零售或者写字楼、甚至住宅，这也为收购零售时，买家能够做的事情新增了几个选项。

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运营类住宅

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投资者：Lone Star

Lone Star在今年初收购了养老地产的开发商McCarthy & Stone，又在上个月收购了一批学生公寓资产包，首次入局了学生公寓领域。

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养老地产、长租公寓和学生公寓都属于运营类住宅，或者叫运营类地产（Operational Real Estate），都是靠出租住宅获利的模式，区别主要在于顾客群体。

养老地产在疫情后得到的关注不必多说，延续了自2019年开始的开发养老地产的新认知带来的热潮，2020年虽然受到了新冠冲击，但仍是5年来投资额第二高的年份。

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而英国的学生公寓市场近两年都有新的大玩家入局，去年的黑石，今年的孤星，都是地产投资的超级明星，可见学生公寓在机构眼里的价值。

实际上今年市场对于学生公寓的预期的确很高，因为在本来普遍预期的脱欧后欧洲留学英国学生的减少会带来的英国学生总数的减少实际上并没有发生（英国学生申请量增加了8.4%），而且在疫情中学生公寓在入住率（疫情中大部分也保留了80%）和租金收益率（3.75%-5%以上）上的表现也十分亮眼，相比于各类受到疫情中消费和工作新趋势所影响的资产（如酒店、零售、写字楼），以居住为需求支撑的学生公寓也显得尤其稳健。

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孤星选择的这个学生公寓资产组合也十分有趣，整个组合全部以二三线的留学城市组成，对应的学校则都主要以英国本土学生为生源，由此可见在大机构的眼里，这些非主流地区的学生公寓反而更具备投资价值（当然也不排除主流市场没有人在卖自己的学生公寓资产，或者孤星没能在这些城市找到合适的价钱）。

的确，以3.15亿英镑换回2651张床位来说，每张床位不到12万；以月租115英镑记，年化收益率也可达到5%以上，而115磅每周的学生公寓即便在物价最低的哈特福德也相当常见。由此看来，“农村包围城市”的学生公寓投资，在近几年可能会成为主流。

参考来源

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PERE (2019) PERE 100: Full Ranking and Methodology

Savills (2021) European Hotel Trends Outlook

RDI (2021) 2020 Annual Report

Nottinghamshire Live (2020) Welsh holiday park in massive investment that would see old Butlins chalets demolished

ONS (2021) Impact of the coronavirus (COVID-19) pandemic on retail sales in 2020

Savills (2021) UK Healthcare Real Estate Investment

Savills （2021）Spotlight: UK Purpose-Built Student Accommodation

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